martes, 20 de abril de 2010

Profecías Autocumplidas, Fuga de Capitales y Reservas Internacionales


Mientras que la economía real apenas muestra signos de recuperación leves, el sector financiero ha recobrado ya los niveles que tenía antes de la crisis e, incluso, pareciera empezar un nuevo ciclo. Por ejemplo, hasta antes del viernes 16 de abril, la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) había roto su máximo histórico en al menos tres ocasiones. Con el nuevo escándalo, en el que la Comisión de Valores de Estados Unidos acusa de fraude a Goldman Sachs, se rompe esta racha positiva y se genera un ambiente más volátil--ver gráfica del Índice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa (IPC) aquí.

De no ser por este evento (que claramente indica que aún podemos recibir coletazos de la crisis y nos confirma la vulnerabilidad financiera a la que estamos expuestos), el tipo de cambio pudiera haberse ubicado esta semana en niveles por abajo de los $12 pesos por dólar--ya hemos discutido en este blog la fuerte apreciación del peso y nuestras propias expectativas al respecto. Detrás de este rally cambiario y de los propios máximos bursátiles, se encuentran flujos internacionales de capitales de alto riesgo, que también han contribuido en los últimos meses a romper otro record: el del nivel de reservas internacionales del Banco de México.

El esquema de acumulación de reservas, que vuelve a adoptar Banxico en febrero de este año, probó ser altamente efectivo para recuperar los niveles de reservas perdidos en la defensa del Peso frente a ataques especulativos a finales de 1994. Del periodo 1994 al 2001, este esquema contribuyó significativamente a acumular reservas por más de $40 mil millones de dólares (mmdd). Hoy que las reservas se ubican en más de $97.4 mmdd nos preguntamos hasta dónde podría llegar la acumulación de divisas internacionales (principalmente dólares americanos); más importante aún, ¿por qué, dado el costo de oportunidad tan alto, la necesidad de acumular reservas más allá de los $100 mmdd? ¿son las reservas internacionales un instrumento de administración cambiaria en un entorno de mayor apertura financiera? Los argumentos de las autoridades del banco central parecen indicar de hecho que un nivel de reservas internacionales alto, efectivamente, genera confianza y puede ser utilizado como señal, tanto para desalentar ataques especulativos, como para hacer frente a entornos de volatilidad y depreciación cambiaria extremas.

Esta idea fue formalizada inicialmente por Maurice Obstfeld de la Universidad de California en Berkeley hace más de diez años. Obstfeld mostró en 1996, mediante un modelo sencillo de teoría de juegos, que niveles de reservas poco sólidos dan lugar a 'equilibrios múltiples' (descarga una versión de este prominente artículo aquí). Es decir, niveles 'medios' de reservas internacionales pueden, por un lado, generar un equilibrio (Nash) sin ataque especulativo alguno y, por el otro, un equilibrio con ataques especulativos que, en conjunto, pueden depreciar el tipo de cambio y acabar con los niveles de reservas de un banco central. En una situación como estas, aún sin coordinación entre los especuladores, puede generarse un ataque al mercado cambiario independientemente de si los fundamentales de la economía son relativamente sólidos. Si los inversionistas en su conjunto creen que habrá una depreciación cambiaria, esta sola creencia puede motivar la venta masiva de moneda local a cambio de divisas internacionales y esto puede dar origen a una crisis cambiaria. A este fenómeno, en el que las propias expectativas de los jugadores determinan el resultado, se le conoce con el nombre de profecías autocumplidas.

Este tipo de razonamientos (donde un nivel de reservas 'insuficientes' puede dar lugar a ataques especulativos en el mercado cambiario), puede estar detrás del objetivo final del Banco de México de blindar el mercado cambiario. Los nuevos niveles de reservas internacionales, de acuerdo a esta lógica, también pueden dotar de mayores grados de libertad al Banco de México, quien desde esta crisis ya administra, directa e indirectamente (aún sin reconocerlo), el nivel y la volatilidad del Peso contra el Dólar.